흥국증권 전우제·강석오 연구원은 1월 5일자 보고서를 통해 “SK이노베이션은 전기차 배터리업체의 장기 밸류에이션에 따라 주가의 추가 상승여력이 현재의 107%에 이를 것으로 보며, 목표주가를 최대 37만 원까지 전망”한다고 밝혔다.

두 연구원은 보고서에서 “전기차 배터리산업은 아직 이익과 주가 변동성이 높은 초기 단계이며, 업체들 간 성장과 증설 속도가 다르기 때문에 EV(주가)/EBIDTA(이익) 방식으로 밸류에이션을 측정하는 것은 현재로서는 적합하지 않다”고 지적했다. 이어 “오히려 이익/산업이 안정화될 2023~2025년 목표 전기차 배터리 생산능력을 기준으로 가치를 선정하는 것이 직관적이며, 일별로 트래킹(Tracking) 가능해 주가와 연동성이 높다”면서 이에 따라 “사업별평가가치합산(SOTP, Sum of the parts) 후 할인 미적용한 SK이노베이션의 목표주가는 최대 37만 원 (Upside +107%)이 가능하다”고 덧붙였다.

특히 연구원들은 “지난 1월 4일 SK이노베이션의 주가가 대폭 상승(22%)한 요인으로 ▲현대차의 E-GMP 1차 이은 3차 공급사 후보 선정 보도 ▲중국 전기차 배터리업체 CATL과 미국 전기자동차 회사 테슬라의 상승세 지속 ▲2020년 11월 글로벌 시장 전기차 배터리 출하량 발표(전년대비 371% 증가 및 글로벌 5위 랭크)“를 꼽았다.

실제로 이들은 “SK이노베이션은 올해 1분기부터 당장 현대차 E-GMP 1차 공급이 시작되며 매출 증가가 예상되는데 이는 550GWh의 수주잔고 및 2020~2021년 생산능력 확대의 근거”라면서 “이 회사의 2021년 배터리사업 매출액 (3조 5000억 원 이상)은 2배 이상 성장할 전망”이라고 내다봤다. 또한 보고서에서 “이 회사의 전년대비 주가 상승폭이 27%에 그쳤다는 점도 매력적이었다”고 진단했다.

한편, 두 연구원은 동일 보고서에서 “국내 주식시장에서는 대부분 전기차 배터리 업체들의 가치 평가를 EBIDTAx배수방식으로 결정한다”며 하지만, 전기차 배터리 산업은 이익과 주가 변동이 높은 초기 단계로, EV/EBIDTA 방식으로 밸류에이션을 측정하는 것은 적합하지 않다“고 지적했다.

이어 “업체별 감가상각+영업이익 추정치도 제각각이며, 무엇보다 업체들의 연간(분기별) 증설 속도가 폭발적이고, 일정하지 않아 분모와 분자가 매시간 변하게 된다”며 “특정 시점의 EBITDA를 토대로 EV/EBITDA 배수를 적용하는 것은 효율적이지 못한 ‘억지 밸류에이션’”이라고 말했다.

때문에 이들은 “주식투자 관점에서 가장 합리적인 방법은 1위 업체인 중국 CATL의 전기자동차(EV)를 2023년 목표 캐퍼(GWh)로 나눈 후 국내 업체들에게 적용, 국가적 디스카운트를 적용하는 것이라 판단한다”고 밝혔다.